Долговой кульбит
Зачем американские технологические гиганты покупают облигации других компаний, в том числе ненадежных
Обладающие огромным объемом кеша крупные компании вроде Apple или Google все чаще покупают облигации других компаний. В частности, у производителя смартфонов по состоянию на 27 июня 2020 года на балансе 33,38 млрд долларов кеша и эквивалентов и 160,23 млрд долларов торгуемых ценных бумаг. При этом если обычно компании, у которых есть кеш, стараются вкладываться в безрисковые активы вроде американских трежериз и корпоративного долга с инвестиционным рейтингом, то в последние несколько лет они все больше тяготеют к рынку высокодоходных или же мусорных облигаций. «С учетом текущих депозитных ставок компаниям иногда действительно стоит аллокировать (вкладывать. — “Эксперт”) имеющийся кеш в покупку облигаций. Например, средняя доходность high yield bonds корпоративных заемщиков в США сейчас составляет шесть процентов. Вряд ли банк предложит что-то интереснее», — объясняет резоны гигантов аналитик ГК «Финам» Алексей Ковалев.
Зачем Apple столько денег
В классической экономике считается, что, пока бизнес быстро растет и приносит хорошую рентабельность, имеет смысл все деньги вкладывать в него. Обычно у растущих компаний мало кеша, они чаще занимают. Если же компания держит на счетах большой объем кеша и инвестирует его в облигации, в том числе в корпоративные с высокой доходностью, значит, ее собственный бизнес уже не имеет новых направлений для развития. Однако, похоже, к «техам» это правило неприменимо.
«Наличие у компании больших объемов наличных средств и их инвестирование в облигации (в непрофильные активы) может носить стратегический характер, — говорит Давид Филиппов, доцент кафедры финансов и цен РЭУ имени Г. В. Плеханова. — Если у компании на счету находится большой запас наличных средств, это может быть свидетельством различных причин, среди которых создание финансовой подушки безопасности; тот факт, что компания находится на пороге стратегической покупки (Google тратит значительные средства на приобретение различных технологических стартапов для расширения бизнеса); реализация программы buy-back (снижение риска враждебных поглощений, избавление от избыточной ликвидности, изменение структуры капитала и т. д.), требующая накопления денежных средств и позволяющая увеличить доли крупнейших акционеров и упрочить их позиции; оптимизация налогообложения (основной причиной того, что такие крупные компании, как Google, Apple и Amazon, удерживают значительную наличность, перейдя от заимствования к сбережению, является оптимизация налогов, которую также называют налоговым маневром (например, распределение средств среди дочерних компаний снижает сумму выплачиваемых налогов)».
«Безусловно, наличие больших остатков кеша и (или) финансовых вложений в низкодоходные финансовые инструменты на балансе может сигнализировать об отсутствии новых точек для роста компании и (или) о достижении определенного уровня maturity (основного. — “Эксперт”) бизнеса, — рассуждает Рита Рубежная, начальник управления продаж инвестиционных продуктов МКБ. — И как правило, это должно вызывать скепсис у акционеров, так как становится актуальным вопрос об эффективной утилизации имеющегося у компании капитала. Однако у менеджмента могут быть и объективные причины держать большое количество ликвидности на балансе, в том числе инвестируя их в бонды, например ожидание кризиса или финансовых затруднений в ближайшем будущем (подушка безопасности), крупная программа CapEx/R&D в будущем, подготовка к сделкам M&A, оптимизация налоговой нагрузки, сезон выплат дивидендов и прочее».
Но Apple и Amazon — совсем другой случай, продолжает Рита Рубежная. Это крупные ИТ-гиганты, которые работают на стремительно меняющемся и конкурентном рынке. На таком рынке нужно сохранять определенную гибкость и скорость принятия решений, иначе можно быстро потерять свои лидирующие позиции. «Покупка и интеграция более мелких конкурентов, запуск и развитие новых продуктов, выход на новые рынки и тому подобное — это все примеры такого оперативного реагирования. И привлекать каждый раз новую кредитную линию и (или) выпускать новые акции на рынке будет затратно и долго по времени с точки зрения организации процесса. Поэтому держать кеш на балансе для таких компаний, как правило, проще и правильнее».
А риск все растет
Однако в противоречие с такими причинами держать на балансе облигации входит наличие среди них мусорных и высокодоходных бумаг. Если посмотреть на отчеты компаний, то можно увидеть, что «на деньгах» сидеть никто не хочет. Alphabet (материнская структура Google) держит кеша на 17,74 млрд долларов и на 103,38 млрд — торгуемых ценных бумаг. Для Facebook (соцсеть признана в РФ экстремистской и запрещена) эти цифры составляют 23,61 и 36,67 млрд долларов соответственно. В целом деньги и облигации составляют 50–60% всех активов этих компаний.
Естественно, далеко не все ценные бумаги на их балансах именно корпоративный долг: «техи» покупают и госдолг, как США, так и иных стран. Однако бонды других компаний занимают наиболее существенную долю. В частности, у Apple 78,74 млрд долларов лежит именно в них. У Facebook (соцсеть признана в РФ экстремистской и запрещена) 10,7 млрд корпоративного долга, у Google — 23,27 млрд (и 55,03 млрд в трежериз).
Сколько из этих бумаг высоконадежных, а сколько — высокодоходных, остается за кадром, однако американские эксперты уже несколько лет предупреждают: гиганты все больше заигрывают с мусорным рынком, с кредитами уже основательно закредитованным компаниям, с ипотечными бумагами и прочими рисковыми инструментами. Это создает дополнительные системные риски на фоне растущего числа индикаторов, свидетельствующих о том, что наступает время рецессии.
Но пришедшая пандемия не только не остановила «техи», но и, похоже, придала их покупкам на долговом рынке новый импульс. Приостановка экономики в сочетании с беспрецедентными мерами государственной поддержки во всех крупных экономиках мира вызвали эйфорию на рынках, особенно на рынке США. Бурный рост рынков после мартовского провала вызвал невероятное расхождение между реальной эконмической ситуацией и той, что сложилась на долговом и фондовом рынках. Доходность американских высокодоходных облигаций вернулась к докризисным значениям. Бондов с рейтингом ВВВ выпущено уже на три триллиона долларов — такие бумаги приносят хорошие проценты, но опасны тем, что в случае потери всего лишь одной ступени рейтинга резко теряют в цене. Очевидно, что, хотя высокий кредитный рейтинг компаний не защищает их от кризисов, первыми претендентами на дефолт выступают все-таки именно мусорные облигации. И чем больше их окажется в портфеле компании, тем сильнее будет удар.
Оголтелый оптимизм в высокотехнологическом и биофармацевтическом секторах, а также неожиданно хорошие квартальные отчеты ряда компаний только усилили иллюзию участников рынков, что все хорошо. А это не так. Если учесть, что околонулевые ставки держатся несколько лет, то можно с уверенностью говорить о достаточно большом объеме «плохих» активов в портфелях, а значит, риск повторения истории с необеспеченными кредитами 2008 года вполне реален. Только если в тот раз финансовый кризис был преимущественно банковским, то сейчас поражена вся экономика, включая вроде бы неуязвимые технологические гиганты. Просто они находятся с другой стороны — не эмитентов, а держателей долга, но в случае долгового кризиса может задеть и их.
«Привести такая аллокация может к отрицательной переоценке в случае длительного провала на публичном долговом рынке. Да и непосредственно к фиксации убытков в случае дефолтов эмитентов, бонды которых находятся на балансе», — считает Алексей Ковалев.
Генеральный директор ООО ИК «Иволга Капитал» Андрей Хохрин полагает, что отличительная особенность нынешнего рынка — обманчивая предсказуемость: «Кризис-2020 не отыгран уже потому, что сдувания фондовых пузырей не произошло, равно как не дошло до кризиса плохих госдолгов. А масштабное денежное предложение ведущих центробанков чревато неконтролируемым разгоном инфляции. Этот риск оценивается как отходящий на второй план. А по мне, он только готовится к выходу на первый».
Тем временем, хотя количество банкротств в США несколько замедлилось, цифры остаются значительными: в прошлом месяце на процедуру банкротства подали 525 компаний (на 18% меньше, чем месяцем ранее).
Фото: Игорь Шапошников
Хочешь стать одним из более 100 000 пользователей, кто регулярно использует kiozk для получения новых знаний?
Не упусти главного с нашим telegram-каналом: https://kiozk.ru/s/voyrl